三年亏损累计25亿。

作者｜刘钦文

编辑｜高远山

“要站在光里，而不是光站在那里”。

近年来，在A股、港股市场上，尤其是AI算力和光通信板块行情火爆期间，这成了一句在投资者、媒体和社交平台中广泛流传的流行语。

4月28日，一家年营收仅过亿元、三年累亏超25亿元的硬科技企业在港交所敲钟上市。曦智科技（1879.HK）以183.2港元的发行价挂牌，开盘即暴涨380%，市值一度突破800亿港元，成为名副其实的“全球AI光算力第一股”。截至午间收盘，报收842港元/股，涨幅回落至359.61%，总市值774.37亿港元。

图源：百度股市通

在这场资本狂欢中，市场不仅在为国产AI算力突破“功耗墙”投下信任票，更是在押注一场从“电子”到“光子”的底层技术革命。然而，在这份耀眼的光环之下，曦智科技的真实商业成色几何？谁又能共享这场资本盛宴？

01

从一篇论文开始的IPO之路，

三年亏损累计25亿

曦智科技的诞生，源于创始人沈亦晨2017年在《自然·光子学》上发表的一篇封面论文，首次验证了利用光子进行深度学习计算的可行性。这家脱胎于麻省理工实验室的公司，核心解题思路明确：当传统电子芯片逼近物理极限，必须“用电计算，用光搬运”，即光电混合算力。

但在此宏大愿景下，曦智科技当下的业务已被迫分化为截然不同的两条路径。

一条是极度务实的“卖水生意”，光互连业务。这是公司的绝对现金牛。通俗来说，就是为数据中心里庞大的GPU集群铺设“光速高铁”，以此替代传统的铜线“绿皮车”。

随着万卡级算力集群成为大模型训练的标配，电信号在芯片间传输的高延迟、高功耗痛点愈发显著。曦智科技推出的“光跃”超节点解决方案，正是基于这一问题。《招股书》显示，该板块2025年贡献营收超8427.7万元，占公司总收入的79.2%。

《招股书》显示，在国内独立Scale-up光互连方案供应商中，曦智科技以88.3%的市场份额稳居首位。

图源：《招股书》

另一条则是颇具“未来性”的光计算业务。即利用光子直接进行矩阵运算，推出如PACE系列的光电混合计算加速卡，试图从根本上替代电子进行部分计算任务。

尽管这一设想在延迟和功耗上具备天然物理优势，但距离商业现实尚远。2025年，该板块收入仅约2209.1万元，占比20.8%，且收入结构尚处于从“技术开发服务”向“产品销售”转型的初期阶段。

但值得注意的是，商业化加速和资本市场上的优异表现，并未带来盈利能力的同步提升。

从增长数据来看，2023年至2025年，公司营收从0.38亿元增至1.06亿元，年复合增长率高达66.9%。然而，同期净亏损却从4.14亿元急剧扩大至13.42亿元，三年累计亏损近25亿元。

此外，公司整体毛利率已从2023年的60.7%降至2025年的39%。仅一年时间，主力光互连产品的毛利率便从49.1%滑落至33.5%。对此，《招股书》解释称，这是由于产品升级导致原材料及外包成本上升，以及新增了毛利率较低的光计算集群销售。

现金流状况同样不容乐观。截至2025年末，公司账面现金及现金等价物仅余2.1亿元，而当年经营现金流净流出达3.6亿元。

而这条商业化之路依然漫漫。沈亦晨坦言，光计算距离性价比优势“还很遥远”。弗若斯特沙利文数据显示，到2040年光计算芯片在AI推理芯片的渗透率预计才能达到20%。

02

腾讯、百度、红杉为股东，

谁能共享资本盛宴？

曦智科技今日的暴涨，并非一夜之间。从一篇论文敲开真格基金的大门，到IPO老股东们迎来退出窗口，这场盛宴足足酝酿了八年。

从股权结构来看，曦智科技呈现出“创始人控股、多元化资本加持”的特征，股东涵盖互联网巨头、国资背景基金及知名投资机构。

沈亦晨1989年出生于浙江杭州，中学就读于杭州外国语学校，后考入新加坡南洋理工大学物理系，并在美国霍普金斯大学获得硕士学位。2011年，沈亦晨进入麻省理工学院攻读物理学博士。2014年，25岁的他以第一作者身份在《科学》杂志发表论文。2017年，其研究成果以封面文章形式发表于《自然·光子学》期刊。

IPO前，沈亦晨直接持股7.57%，通过持股平台及一致行动协议合计控制约34.76%，为单一最大股东。以800亿港元市值计算，沈亦晨对应身家逼近200亿港元（约合174亿元人民币）。

2018年，曦智科技完成种子轮融资，百度风投、真格基金入局，融资1070万美元。沈亦晨后来回忆，真格基金创始合伙人方爱之在北京国贸的咖啡店只和他聊了20分钟，就直接给了投资意向书。“天使轮我们其实也只能融到那么多，因为我们只有一篇论文，团队都还没有。那篇论文大家算了算，值个一亿多元，所以我们就按2200万美元的投前估值融了1100万美元。”

自此之后，曦智科技沉寂两年未有融资。

到2020年4月，曦智科技宣布完成2600万美元A轮融资，由经纬中国和中金资本旗下中金硅谷基金领投，祥峰投资、中科创星、招商局创投跟投，老股东百度风投和峰瑞资本继续加码。至此，公司累计融资额达3670万美元，成为当时全球融资额最高的光子计算创业公司。

真正的转折发生在2024年。这一年，曦智科技完成超15亿元C轮融资，投后估值达62.79亿元。中国移动旗下基金、上海国投、国新基金、浦东创投悉数入局，老股东中科创星、沂景资本追加投资。

更引人注目的是，腾讯也在这一轮低调参投。此后，红杉资本、沙特阿美旗下的P7基金接连入局，公司估值增长超过一倍。

到2025年4月上市前最后一轮C4轮融资，曦智科技再获3亿元，投后估值攀升至78亿元。至此，曦智科技的股东名册上已集齐了一个“全明星阵容”：腾讯持股4.19%，百度持股1.01%，中国移动、沙特阿美、红杉资本、经纬创投、淡马锡、中科创星等悉数在列。

按开盘市值约800亿港元计算，早期投资人的账面回报堪称惊人。

以种子轮投前估值2200万美元（约合1.7亿港元）为起点，8年间估值膨胀超过470倍。对腾讯、百度、中国移动等中后期入局的产业资本而言，投资逻辑并非单纯的财务回报，它们既是股东，也是最核心的客户和生态伙伴。阿里巴巴、中移资本、联想、中兴此次更是以基石投资者身份认购超71%的发售股份。

尽管今日的资本盛宴风光无两，但这场盛宴的尾声，才是真正的考验：当800亿的市值撞上年营收刚过亿的现实，二级市场的耐心能否长过一级市场的那八年？欢迎下方留言讨论。