澳亚集团拟接手明治在中国的乳制品生产与销售业务。

7月21日，澳亚集团公告称，其全资附属公司上海澳雅食品有限公司拟收购明治中国新设附属公司的全部股权，基本购买价为3.2亿元，经调整后上限为3.5亿元。

交易前，明治中国将进行重组，把明治乳业苏州、天津两家公司及相关资产、人员和合同转入目标公司。收购完成后，目标公司将纳入澳亚集团合并报表。

两家公司主要在中国生产牛奶、酸奶和奶油。澳亚还计划与明治日本签订商标许可协议，继续使用部分明治商标。

澳亚集团以奶牛养殖和原料奶生产为核心业务，也从事乳制品销售和分销。此次收购意味着其将进一步补充下游制造能力，向乳制品加工环节延伸。

由于明治中国持有澳亚集团约15.85%的股份，是其主要股东，本次收购构成关连交易，仍须获得独立股东批准。

以购买价上限3.5亿元计算，目标集团对应2025年末约5.48亿元未经审计备考净资产，隐含市净率约0.64倍，较五家可比A股乳企1.31倍的市净率中位数折让约51.1%。

折价背后是目标业务持续亏损。

2024年和2025年，目标集团除税后亏损分别约为1.49亿元和1.56亿元。澳亚因此选择市净率作为主要估值依据，认为市盈率及EV/EBITDA难以准确反映其制造资产价值。

这笔交易需要放在中国乳业上下游关系的变化，以及行业周期的修复进程中来看。

六年前，双方合作的方向恰好相反。

2020年，明治以2.544亿美元收购澳亚集团上市前主体AustAsia Investment Holdings 25%的股份。

当时，明治称其中国业务销售稳步增长，冷藏牛奶业务在华东市场增长显著。公司一边扩建苏州工厂、筹建天津工厂，一边通过入股上游牧场保障优质原料奶供应。

当时的逻辑是，下游乳企向上游延伸，以支撑其在中国市场的扩张。

六年后，交易角色发生调转。明治拟将持续亏损、产能利用率较低的乳制品业务出售给澳亚；澳亚则希望通过接手两座工厂及现有销售网络，为自产原料奶增加内部消化渠道。

这一变化背后，是中国乳业供需关系的变化。过去四年，原料奶供给增长与终端需求疲软叠加，行业进入较长的下行周期。

2025年，全国牛奶产量仍同比增长0.3%至4091万吨，但乳制品产量下降1.1%，主产省生鲜乳价格同比下降7.8%。

随着奶牛存栏持续去化，2026年过剩原料奶喷粉量有所下降，奶价开始出现企稳迹象，但供需压力尚未完全消化。

对澳亚而言，向下游延伸是一种主动对冲。

2025年，澳亚实现收入34.68亿元，同比下降5.9%；奶价下滑致使占比超四分之三的原料奶业务收入下滑7.3%。

同期，澳亚奶牛存栏量下降8.2%至11.22万头，但成母牛数量仅下降1.6%，单头年化产奶量反而提高0.7%至14.1吨。

收购完成后，澳亚可以将更多自产原料奶导入下游工厂，提高产能利用率、摊薄固定成本，同时减少对第三方客户的依赖。

但其面临的经营风险也将进一步延伸至产品、渠道和品牌经营。

目标业务已经连续两年亏损，澳亚不仅要提高工厂利用率，还需要解决终端需求、产品结构和渠道效率等问题。

对一家长期以上游牧业为核心的公司而言，收购完成只是纵向整合的开始。